PDF《华润电力（0836）》

华润电?(0836) ?新报告 买入

2013 ?05 月20 日 第一上海证券有限公司 www.

mystockhk.com 盈?摘要 股价表现 截止

12 月31 日11年历史 12年历史 13年预测 14年预测 15年预测 营业额(百万港元) 60,709 62,436 77,253 91,390 101,979 变动(%) 25.0% 2.8% 23.7% 18.3% 11.6% 净利润(百万港元) 4,451 7,479 9,288 11,241 12,271 基本每股盈利(港元) 0.95 1.59 1.97 2.38 2.60 变动(%) -9.9% 67.3% 24.2% 21.0% 9.2% 市盈率@22.05港元(倍) 19.2 11.5 9.2 7.6 7.0 每股股息(港元) 0.38 0.51 0.59 0.72 0.78 股息现价比率(%) 2.07% 2.81% 3.25% 3.93% 4.29%

10 12

14 16

18 20

22 24

26 28 ?源: 公司资?, 第一上海预测 ?源: 彭博 合并意义深远,长期价值更加值得期待 ? 华润能源 将成为最大的香港上市中国能源公司之一:截 止到

2012 年底,华润电力权益装机总量 25.3GW,煤炭产能

2453 万吨;

华润燃气居民接驳

1403 万户,工业用户接驳数 超过

15 万户,总的销气量 92.7 亿立方米.两家公司合并旨 在集中双方优势及资源,共同开发能源、公用事业价值链中 的新业务平台,业务相互渗透、拓宽,成为国内横跨煤炭、 天然气、核电、水电、风电等再生能源的大型能源企业之一. ? 短期业绩难以体现,长期前景向好:基於公司现有的公开材 料,预计合并后将会开展新专案.合并后新公司的资本开支 预期将会大幅增加,短期业绩难以体现,但公司从长远出发 公司向上开拓能源业务,尤其是天然气板块,是中国目前紧 缺的清洁能源,也是未来世界能源未来发展的重要构成之 一.尽管上游专案风险大,投资规模大,回报周期长,但参 考公司过往项目选择的能力以及企业管理水准等综合因 素,我们对公司未来的发展充满信心,相信公司目前的管理 层能为股东带来长期回报. ?

12 个月 华润能源 目标价 26.04HKD,买入评级:假设按 照0.97 的换股比例(1 股1193 股份置换 0.97 股836 股份) 成功合并,总股本将达到 68.73 亿股,预计

2013 年归属股 东利润 115.5 亿HKD,对应 EPS 1.68HKD,按照我们之前给 两个公司的独立估值水准(2013 年华润电力

14 倍PE,华润 燃气

23 倍PE) ,假设不考虑短期内协同效应,合并后的新 公司 华润能源 目标价可到 26.04HKD,对应

2013 年15.5 倍PE,对应 2.42 倍PB,较前日收盘价上升空间为 18.09%, 给予买入评级. 张智斌 86755-33367862 852-25321957 Zb.zhang@firstshanghai.com.hk 主要资? ?业 电??业 股价 22.05 港元 目标价 26.04 港元 (+18.09%) 股票代码

836 已发?股本 47.15 亿股 市值 1039.66 亿港元

52 周高/低25.4/13.6 港元 每股净现值 11.46 港元 主要股东 华润集团(63.67%) 第一上海证券有限公司

2013 ?05 月-2-本报告?可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放 华润电?、华润燃气合并为华润能源 合并计画 根

2013 ?5月10 日公告,建议华润电?、华润燃气以换股方式合并,每100 股华润燃气股份置换

97 股华润电?股份,?涉及现?替代邀约.华润燃气已发?股 本22.23 亿股,华润集团及华润电?一致?动人间接或直接持有已发?股本 63.99%;

华润电?已发?股本 47.16 亿股,华润集团间接持有华润电? 63.32%股份,合并完 成后华润集团持有华润电? 63.52%,华润燃气上市地位将被撤销. 公司合并成功后,华润能源公司将整合上游能源资源、发电资产、中下游能 源分销以及华润电?和华润燃气的终端客户需求,成为华润集团旗下具备? 稳健资本架构及经扩大股东基础的独家旗舰能源及公用事业平台,将是在香 港上市,专注於中国内地市场的五大能源公司之一. 合并计画需获得 75%华润燃气独?股东通过,反对票?得超过 10%华润燃气股 东,如果条件达成,该计画将於

2013 ?7月31 日之前生效.

图表 1: 合并前华润电?、华润燃气股权架构 资??源:公司资?,第一上海

图表 2: 合并后华润能源股权架构 资??源:公司资?,第一上海 其他华润电?股东 华润集团及华润电?一致?动人 其他华润燃气股东 华润电? 华润燃气 36.45% 63.55% 36.01% 63.99% 其他华润电?股东 华润集团及华润电?一致?动人 其他华润燃气股东 华润电? 华润燃气 25.11% 63.69% 11.20% 100% 第一上海证券有限公司

2013 ?05 月-3-本报告?可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放 主要财务报表 损益表 财务分析 百万港元 财务年度截止12月31日2011年 实际 2012年 实际 2013年 预测 2014年 预测 2015年 预测 2011年 实际 2012年 实际 2013年 预测 2014年 预测 2015年 预测 收入 60,709 62,436 77,253 91,390 101,979 盈利能力 毛利 15,809 19,518 28,074 33,735 37,877 毛利率 (%) 26.0% 31.3% 36.3% 36.9% 37.1% 销售及管理费用 (8,747) (9,219) (14,103) (17,790) (20,609) EBITDA 利率 (%) 26.6% 31.1% 32.4% 31.1% 30.4% 其他业务收入 2,479 1,707 2,677 3,002 3,246 EBIT 利率 (%) 15.7% 19.2% 21.6% 20.7% 20.1% 经营利润 9,540 12,006 16,648 18,946 20,513 净利率(%) 7.3% 12.0% 12.0% 12.3% 12.0% 财务开支 (3,516) (3,836) (3,816) (4,111) (4,324) 联营公司

740 1,643

657 723

795 营运表现 其他收益

97 90

0 0

0 SG&

A/收入(%) 14.4% 14.8% 18.3% 19.5% 20.2% 税前盈利 6,862 9,904 13,490 15,558 16,985 实际税率 (%) 18.1% 11.9% 15.0% 15.0% 15.0% 所得税 (1,243) (1,179) (2,023) (2,334) (2,548) 股息支付率 (%) 40.2% 30.0% 30.0% 30.0% 30.0% 少数股东应占利润 (1,169) (1,246) (2,179) (1,984) (2,166) 库存周转

16 19

18 20

19 股东应占利益 4,451 7,479 9,288 11,241 12,271 应付账款天数

114 146

146 146

146 应收账款天数

80 89

87 87

87 折旧及摊销 (6,601) (7,429) (8,383) (9,518) (10,536) EBITDA 16,142 19,434 25,031 28,465 31,049 财务状况 ROE 9.4% 13.8% 15.3% 16.3% 15.8% 增长 ROA 2.6% 4.2% 4.7% 5.2% 5.3% 总收入 (%) 25.0% 2.8% 23.7% 18.3% 11.6% 有形资产回报率 2.9% 4.7% 5.2% 5.8% 5.8% EBITDA (%) 21.6% 20.4% 28.8% 13.7% 9.1% 负债率 63.4% 61.2% 62.1% 61.1% 60.0% 资产负债表 现金流量表 百万港元 财务年度截止12月31日 百万港元 财务年度截止12月31日2011年 实际 2012年 实际 2013年 预测 2014年 预测 2015年 预测 2011年 实际 2012年 实际 2013年 预测 2014年 预测 2015年 预测 现金 4,497 4,397 5,102 4,979 5,074 税前利润 6,862 9,904 13,490 15,558 16,985 应收账款 16,123 14,759 22,580 21,592 27,698 营运资金变化 (1,434) 2,032 (2,323) 3,353 (1,460) 存货 3,593 3,259 3,069 5,313 3,628 所得税 (976) (1,203) (2,023) (2,334) (2,548) 其他流动资产 1,594 4,378

924 924

924 其他 8,123 8,232 11,246 12,641 13,788 总流动资产 25,806 26,793 31,675 32,807 37,324 营运现金流 12,575 18,965 20,389 29,219 26,765 固定资产 96,419 103,661 115,341 130,317 142,058 资本开支 (14,855) (10,374) (19,446) (23,335) (21,002) 联营公司权益 18,294 19,060 19,717 20,441 21,236 其他投资活动 (4,049)

391 (2,240) (1,533) (1,634) 其他资产 27,847 28,276 30,953 31,727 32,515 投资活动现金流 (18,904) (9,983) (21,686) (24,868) (22,636) 总资产 168,366 177,790 197,686 215,292 233,133 银行贷款变化 (1,459) (6,025) 8,544 2,650 3,856 短期银行贷款 26,418 20,391 26,403 28,671 31,406 股本变化

117 108

0 0

0 应付帐款 19,306 23,022 28,307 32,888 35,822 股息 (1,549) (1,414) (2,624) (2,892) (3,428) 其他短期负债 3,252 4,086 4,109 4,136 4,164 其他融资活动 6,611 (1,787) (3,919) (4,233) (4,462) 总短期负债 48,976 47,499 58,819 65,695 71,392 融资活动现金流 3,720 (9,119) 2,001 (4,475) (4,034) 长期银行贷款 56,569 59,876 62,918 64,725 67,355 现金变化 (2,609) (137)

705 (124)

95 其他负债 1,248 1,519 1,044 1,058 1,073 汇兑变化

304 37

0 0

0 总负债 106,794 108,894 122,781 131,479 139,819 少数股东权益 14,099 14,853 14,198 14,757 15,413 期初持有现金 6,802 4,497 4,397 5,102 4,979 股东权益 47,473 54,043 60,707 69,056 77,900 负债权益合计 168,366 177,790 197,686 215,292 233,133 期末持有现金 4,497 4,397 5,102 4,979 5,074 资??源:公司公告,第一上海预测 第一上海证券有限公司

2013 ?05 月-4-本报告?可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中

71 号 永安集团大厦

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电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司( 第一上海 )编制并只作私人传阅.未经批准,?得以任何方式使用或转载本报告之任何内容. 此报告所载的内容、资?、工具及材?只提供给阁下作?考之用,并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其他?融票难 请或向人作出邀请或构成对任何人的投资建议.阁下?应依赖报告中的任何内容作出任何投资决定.此报告的内容并未有考虑到 个别的投资者的投资取向,财务情况或任何特别需要.此报告所载资?在刊出时皆被第一上海认为可靠,但第一上海?能担保其 准确性或完整性,而第一上海?会对因使用此报告的材?而引致的损失而负上任何责任.第一上海或其关?人仕可能会因应?同 的假设或因素发出其他与本报告所载资??一致及有?同结?的报告.第一上海或其雇员将?会对因使用此报告的任何内容或材 ?而引致的损失而负上任何责任.第一上海或其关?人仕可能会持有此报告内所提及到的证券或投资项目. ?2013 第一上海证券有限公司 版权所有.保?一?权?. ........