PDF《棉花上涨预期下,棉纺织龙头企业将迎来》

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/纺织与服装 证券研究报告 行业跟踪报告

2015 年10 月16 日[Table_InvestInfo] 投资评级 增持 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo] 资料来源:海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《TPP 等区域贸易自由化趋势下, 百隆东 方等将受益于提前布局》2015.

10.08 《2015 中报总结:纺织行业盈利能力显 著回升, 服装行业毛利率同比提升, 存货、 应收周转均出现改善》2015.09.01 《本币贬值有望助推纺织制造业竞争力 提升》2015.08.12 [Table_AuthorInfo] 分析师:焦娟 Tel:(021)23219356 Email:jj9604@htsec.com 证书:S0850514040002 分析师:唐苓 Tel:(021)23212208 Email:tl9709@htsec.com 证书:S0850514070003 棉花上涨预期下,棉纺织龙头企业将迎来 投资机会 [Table_Summary] 投资要点: ?

10 月份新棉进入采摘期,国际棉花期货价格近期大幅反弹.根据历史经验,龙 头企业棉花的采购量从半年到一年半不等;

若后期棉价看涨,棉花库存的低成 本优势将明显推高企业的毛利率水平,在订单量增长的同时,放大企业的利润 弹性. ?

2015 年全球范围内棉花种植面积下降,或助推棉价上行.根据美国农业部最新 预测数据,中国棉花收获面积、产量分别同比下降 19%、16%,美国收获面积、 产量分别同比下降 23%、18%;

预计

2016 年供给端将持续收缩,在亩产不变 的假设下,新一年度的棉花产量将继续明显下降;

面积、产量明显下降,优质 棉花将更加稀缺,从供需的角度来推高价格,此外也将激发市场炒作的心理, 即资金的作用. ? 国内棉花的供需焦点集中于中储棉

1000 万吨的库存, 考虑到较早收储的棉花库 存质量相对偏低,预计 1-2 年内,这一焦点矛盾将明显缓和,压制棉价上涨的 因素将趋弱.此外,库存棉花相对较高的历史采购成本(1.98 万元/吨收储价) , 另有仓储及物流运输等其他费用,若中储棉按照现价抛储,承担差价的压力预 计相对较大. ?

2015 年国内棉纺织产业的恢复性增长,主要源于国内外棉价差的缩小.2014 年4月,棉花政策由收储放储改为直补,产业链各环节一致预期棉价将明显下 行,谨慎下单、消化库存基本成为一致共识;

随着国内外棉价差缩小至合理范 围内(1500-2000 元/吨) ,棉纺织产业补库存需求有望带动订单量的增长、毛利 率的提升,从而利好棉纺织龙头企业的业绩表现.此外,根据历史经验,棉价 波动对国内棉花的供需、企业的库存规模,均有明显的周期性影响,预计业内 企业随着棉价历史性底部的到来,存在额外采购原材料的动力,进一步放大业 绩增速. ? 中长期来看, 纺织制造业的整体经营环境有望改善.导致纺织制造业

2010 年以 来周期性向下运行的高成本因素,有望逐渐反转.2010 年以来,棉纺织企业面 临不断攀升的高成本困境,随着人力成本开始自然增长、环保成本见顶、主要 原材料棉花价格下降,纺织制造企业有望在

2015 年迎来困境反转,提升国际竞 争力.且经历前期的行业整合,规模较小、经营实力相对较弱的企业退出市场 竞争,行业集中度有望整体提升,订单等资源向龙头企业聚集后,预计将明显 提高龙头纺企的市占率. ? 以棉纺织龙头企业的历史毛利率波动情况来看,基本随着棉价的上行而明显提 升.棉花播种面积明显下降,棉价或将迎来小幅上涨,有望进一步推升龙头企 业的盈利能力.随着国内外棉价差缩小至合理范围内,10 月份新棉开始采摘, 棉价表现迎来窗口期,以及在全球供给端收缩、棉价低位运行的背景下,棉价 上涨的概率将随着时间的推移而提高.棉纺织产业补库存需求有望带动订单量 的增长、毛利率的提升,从而利好棉纺织龙头企业的业绩表现.重点推荐百隆 东方、华孚色纺、联发股份、鲁泰 A. ? 风险提示.海外复苏不达预期;

棉花市场需求不达预期,政策变动风险. 行业研究〃纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明

2 10 月份新棉进入采摘期,国际棉花期货价格近期大幅反弹.根据历史经验,龙头企业棉花的采购量从半年到一年半不等;

若后期棉价看涨,棉花库存的低成本优势将明显推高企业的毛利率水平,在订单量增长的同时,放大企业的利润弹性 ?

2015 年全球范围内棉花种植面积下降,或助推棉价上行.根据美国农业部最新预测数据,中国棉花收获面积、产量 分别同比下降 19%、16%,美国收获面积、产量分别同比下降 23%、18%;

预计

2016 年供给端将持续收缩,在亩 产不变的假设下,新一年度的棉花产量将继续明显下降;

面积、产量明显下降,优质棉花将更加稀缺,从供需的角 度来推高价格,此外也将激发市场炒作的心理,即资金的作用. ? 国内棉花的供需焦点集中于中储棉

1000 万吨的库存,考虑到较早收储的棉花库存质量相对偏低,预计 1-2 年内,这 一焦点矛盾将明显缓和,压制棉价上涨的因素将趋弱.此外,库存棉花相对较高的历史采购成本(1.98 万元/吨收储 价) ,另有仓储及物流运输等其他费用,若中储棉按照现价抛储,承担差价的压力预计相对较大. 图1 国际棉花期货价格近期大幅反弹 资料来源:WIND、海通证券研究所 图2 国内外棉价差缩小至合理范围内(元/吨) 资料来源:WIND、海通证券研究所 图3 2013-15 年国内棉花产量伴随植棉面积缩减而连续下滑 资料来源:WIND、海通证券研究所 图4

2015 年美棉产量伴随植棉面积缩减而大幅下滑 资料来源:WIND、海通证券研究所 行业研究〃纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明

3 图5 近年来国内棉花进口量整体大幅下降 资料来源:WIND、海通证券研究所 图6 国内棉价伴随收获面积增减而大幅波动 资料来源:WIND、海通证券研究所

2015 年国内棉纺织产业的恢复性增长,主要源于国内外棉价差的缩小

2014 年4月,棉花政策由收储放储改为直补,产业链各环节一致预期棉价将明显下行,谨慎下单、消化库存基本成为 一致共识;

随着国内外棉价差缩小至合理范围内(1500-2000 元/吨),棉纺织产业补库存需求有望带动订单量的增长、 毛利率的提升,从而利好棉纺织龙头企业的业绩表现. ? 影响棉价波动的三因素,供需、政策、资金,在2015 年均有所变化:棉花政策改为直补后,2014 年至今棉价已下 跌30%;

2011-2013 年连续三个年度的棉花收储后,目前国内的储备棉规模在

1000 多万吨,处于历史天量的水平, 考虑到我国一年的棉花需求量在

650 万吨-750 万吨,预计

2015 年仍处于 供给大于需求 的状态. ? 由于客户下单谨慎,棉纺织企业的毛利率提升将遇到一定阻力,订单量、毛利率的压力对棉纺织企业

2014 年

3、4 季度的业绩及

2015 年一季度业绩带来一定的压制作用.而从棉纺龙头企业

2015 年中报情况可以看出,伴随棉价进 入平稳阶段,毛利率已较上年同期显著回升. ? 我们看好棉纺织产业链

2015 年的恢复:受国内用棉成本支撑、托底政策预期及内外棉价差维持在 1500-2000 元/吨 的合理区间三大因素影响,结合当前棉价,预计

2015 年国内棉价将在低位窄幅波动,区间为 13000-13500 元/吨, 基本已处于 2005-2008 年间相对平稳的历史低位.2015 年下游集中补库存需求将带动产业链的恢复性增长;

此外, 根据历史经验,棉价波动对国内棉花的供需、企业的库存规模,均有明显的周期性影响,预计业内企业随着棉价历 史性底部的到来,存在额外采购原材料的动力,进一步放大业绩增速. 图7 不考虑库存情况下,预计棉花需求缺口约在 50-100 万吨左右 资料来源:WIND、海通证券研究所 行业研究〃纺织与服装行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明

4 表1经过三年收抛储,目前在库国储棉数量超过

1000 万吨 抛储时间 抛储数量 收储时间 收储数量 2009.08-2010.10

260 万吨 2011.09-2012.03

325 万吨 2012.09.03-2012.09.29

50 万吨 2012.09-2013.03

667 万吨 2013.01.14-2013.07.31

372 万吨 2013.09-2014.03

630 万吨 2013.11.28-2014.08.29

265 万吨 资料来源:第一纺织网、海通证券研究所 图8

2015 年棉价企稳,棉纺织企业存货增速放缓 资料来源:WIND、海通证券研究所 图9 服装企业库存增速经历前两年调整后目前已有回升 资料来源:WIND、海通证券研究所 中长期来看,纺织制造业的整体经营环境有望改善 随着出口退税率提高、人民币贬值的预期持续强化,我国纺织制造业的竞争力有望进一步提升.业内主要的纺织制造类 企业,多数企业出口比例在 20%以上,且商品出口基本均以美元结算,人民币贬值趋势下,一定程度上利好出口型企业 的国际竞争力. 导致纺织制造业

2010 年以来周期性向下运行的高成本因素,有望于

2015 年开始反转.2010 年以来,棉纺织企业面临 不断攀升的高成本困境,随着人力成本开始自然增长、环保成本见顶、主要原材料棉花价格下降,纺织制造企业有望在

2015 年迎来困境反转,提升国际竞争力.且经历前期的行业整合,规模较小、经营实力相对较弱的企业退出市场竞争, 行业集中度有望整体提升,订单等资源向龙头企业聚集后,预计将明显提高龙头纺企的市占率. ? 以纺织产业集群江苏、浙江、福建的制造业就业人员年均工资涨幅为例,1995-1999 年平均涨幅分别为 12%、13%、 14%,2000-2004 年该数据分别为 13%、10%、8%;

2005-2009 年年均涨幅分别为 13%、12%、11%,但2010 年后,2010-2013 年三地该数据均大幅提升至 18%、16%、17%;

除工资的自然增长外,福利开支中的企业福利因人 口就业结构的改变明显攀升(职工的食宿休闲娱乐等开支) .从已有数据来看,近年纺织企业管理费用增速水平已基 本与收入持平,我们预计,未来制造业人员的工资水平或会稳定在年均增长 10%左右,与收入增速基本保持一致. ? 除工资外,近年来生产成本中的环保成本也明显上升,以印染产业集群浙江绍兴为例,柯桥区(绍兴 70%以上的印 染企业集中在绍兴市区........