PDF《我们的主要观点：》

请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 公司研究 中国 A 股市场 盈利预测

2009 A 2010A 2011E 2012E 2013E 主营收入(百万元)

435 487

892 1541

2388 主营收入增长率 17% 12% 83% 73% 55% 净利润(百万元)

435 487

891 1540

2387 净利润增长率 22% 20% 84% 54% 51% 每股收益(元) ―― 0.

66 1.22 1.88 2.85 PE ―― ―― 43.2 28.0 18.5 资料来源:金元证券研究所 事件: 龙源技术(300105)发布中报,实现收入 3.39 亿元,同比增长 98.27%;

实现归属上市公司股东净利润 0.63 亿元,同比增长 55.26%, 每股收益 0.39 元. 我们的主要观点:

1、低氮燃烧和余热利用业务引领公司上半年收入高成长;

2、高效清洁火电将是解决核电停滞和用电缺口的重要手段,公司作为 火电节能减排龙头将受益;

3、等离子低氮燃烧业务年均市场容量超

60 亿,公司业务增长逻辑是: (1)低氮燃烧是电厂脱硝的必选技术;

(2)公司等离子低氮燃烧技术 优势明显,脱氮效率最高,造价持平;

(3)脱硝将是十二五电站减排 重点领域,即将出台的新版《火电厂大气污染物排放标准》可能对脱 硝制定最为严厉的标准,利好高效技术的拓展;

4、背靠国电集团助力公司电站余热利用迅速拓展,EPC 总包较 EMC 合同能源管理资金利用效率更高,且减少了合同纠纷和对方违约风险. 预计十二五期间电站余热利用年均市场容量将达

80 亿元;

5、传统等离子体点火业务暂时下滑,在手订单将保证全年业绩.预计 十二五期间市场年均需求

11 亿,公司仍有

3 倍空间.备品备件对收入 贡献明年有望上亿;

6、 预计公司

2011 年―2013 年的每股收益分别为 1.22 元, 1.88 元和 2.85 元,对应动态 PE 分别为 43.2,28.0 和18.5 倍.鉴于公司独一无二的市 场地位和节能减排行业的良好前景,给予长期增持评级. 电力设备行业 Electric Power Equipments

2010 年8月1日龙源技术(300105)――新业务引领高成长,传 统业务未来不悲观 评级:增持 市场数据

2010 年8月1日当前价格(元) 52.69

52 周价格区间(元) 42.02 总市值(亿) 8346.10 流通市值(亿) 2086.52 总股本(万股)

15840 流通股(万股)

3960 日均成交额(百万)

17 近一月换手(%) 22.20 Beta(上市以来) 1.07 第一大股东 国电科技环保集团股份 有限公司 公司网址 www.lypower.com 一年期收益率比较 表现 1m 3m 12m 龙源技术 10.3 9.8 ―― 沪深

300 -2.4 -7.3 3.8 陈光明 程宇楠(协助) +86-755-21515571 chengyn@jyzq.cn 执业证书编号: 陈光明:S0370510120001 程宇楠:S0370110090031

2011 年08 月GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -2- ? 低氮燃烧和余热利用业务引领公司收入成长. 公司上半年收入实现 同比 98.27%的增长,主要源于低氮燃烧和电厂余热利用两项业 务的贡献.其中低氮燃烧业务上半年实现收入

8925 万元,同比 上升 337.98%.同时公司上半年确认了国电大同第二发电有限 公司余热回收利用项目的收入 1.4 亿,实现了开门红.上述两 项新业务是公司近两年来重点推进的项目,未来有望进一步推 动公司成长.而传统的等离子体点火产品今年上半年出现了较 大幅度的下滑,同比下降 30.25%.

图表

1 公司收入结构 资料来源:金元证券研究所 ? 核电发展受阻,清洁火电发展利好公司.日本地震之后,我国内陆 核电站建设停滞,未来核电建设将在稳中求进,这可能会进一步 加剧我国的用电缺口.我们认为,核电作为基荷电站,其作用只 有火电(包括燃油、燃气电站)才能较好的替代,而火电的污染 又与可持续发展和节能减排形成冲突,因此必然的解决手段是加 大节能环保技术设备的研发投入.从发电成本上看,目前火电脱 硫脱销的成本大约是 0.03 元/kwh, 尽管将使火电发电成本提升 8% 左右,但目前相对于风电和光伏来说,仍然较为经济.公司的无 油点火装置和低氮燃烧装置将受益清洁火电建设.此外,我国已 明确将提升天然气作为一次能源的比重,未来燃气电站的建设可 能对锅炉燃控技术提出新的要求,公司作为燃烧控制的龙头企业 也有望在技术革新中受益. ? 低氮燃烧技术(LNB)是电厂脱硝的必然选择.火电厂脱硝技术 主要有两种:一是炉内脱硝,即低氮燃烧技术;

二是烟气脱硝, 主要有 SCR、SNCR 和SNCR-SCR,此外还有应用较少的液体吸 收法、微生物法、活性炭吸附法和电子束法等.低氮燃烧技术凭 借其优秀的性价比,既可单独应用,也可与烟气脱硝相结合.环 保部已明确表态 十二五 期间将把氮氧化物列入大气排放总量 控制指标中,并在下发的《火电厂氮氧化物防治技术政策》指出,

2011 年08 月GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -3- 低氮燃烧技术应作为燃煤电厂氮氧化物控制的首选技术;

当采用 低氮燃烧技术后, NOx 排放浓度不达标或不满足总量控制要求时, 再进行烟气脱硝设施的建设. ? 新版的《火电厂大气污染物排放标准》呼之欲出,严厉标准利好 高效技术的拓展.在年初公布的二次征求意见稿中提出了全球最 为严格的 NOX 排放标准,按照新标准要求,国内火电机组排放标 准将降低为 100mg/m3 ~200mg/m3 (见

图表 2) ,而此前的标准为 450~1100mg/m3 .我们认为,严格的排放标准有利于刺激行业的技 术升级, 同时利好有技术优势的企业. 如果按照 100mg/m3 的标准, 未来火电机组将采用 炉内+烟气 联合脱硝的模式,而高效的炉 内脱硝则可在一定程度上节约烟气脱硝高昂的投资和运营成本.

图表

2 二次征求意见稿中火电氮氧化物排放标准 资料来源:金元证券研究所

图表

3 主要国家当前火电氮氧化物排放标准 国家 机组分类 排放标准(mg/m3 ) 美国 改建机组 改造机组

135 185 欧盟 热功率 50~100MW 热功率>

100MW

400 200 日本 烟气量70Nm3 /h

718 513

410 资料来源:中国火电行业氮氧化物中长期控制方案和技术经济研究,金元证券研究所 ? 公司低氮燃烧技术独领风骚, 产能消化不是问题. 公司独创的低氮 燃烧技术结合了等离子体点火技术和双尺度低氮燃烧技术,经国 家环保总局科技司论证为 具有非常良好的应用前景 .据我们了 解,目前较好的低氮燃烧系统可以将电厂氮氧化物排量控制在 300mg/m3 左右,而公司的等离子体低氮燃烧技术可以将这一指标 提升至 200mg/m3 左右,且系统造价差距不大(参见

图表 4) .公司 低氮燃烧系统的另一大特点是可以在保证锅炉燃烧效率的基础 上,较大幅度降低氮氧化物排放,而通常炉内脱硝面临降低 NOx 排放量和保证燃烧效率之间的矛盾难题.公司还在不断进一步研

2011 年08 月GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -4- 发,以期进一步拉开和对手的技术差距. 此外还需指出的是,目前主要的电站锅炉企业也在锅炉设计制造 中加入了低氮燃烧系统,可能对公司市场形成影响,但我们认为 锅炉燃控是非常个性化的技术,在不同工况环境下差异较大,而 不同电站工况千差万别,这就决定了标准化出厂的系统面临进一 步改造的需求. 我们估计未来电站锅炉低氮燃烧系统的年均需求在 200~400 台, 对应市场容量约 60~80 亿. 公司募投项目

35 台/年的产能消化不是 问题.

图表

4 主要脱氮技术脱氮效率及投资费用 资料来源: 《火力发电企业节能减排的形势》 ,金元证券研究所 ? 电厂余热利用实现开门红,公司业务可以 不走寻常路 .公司上 半年完成了去年年底与国电大同公司签订的余热利用技改项目, 实现了 1.4 亿的销售收入.与当前较为流行的合同能源管理(EMC)不同,公 司在项目中扮演总包商(EPC)的角色.EPC 项目资金运营效率高,项 目交付使用后即可确认收入,仅约半年到

1 年,而EMC 至少

3 年,同 时也减少了合同纠纷和对方违约风险.一般企业采用 EMC 的模式主要 是为了市场拓展,而公司由于背靠国电集团,拥有充足的市场保障.目 前全国火电装机超过

7 亿千瓦,国电集团大约占 10%. 公开资料显示, 公司此次余热利用项目针对大同二电厂 9#、 10#两台

66 万千瓦机组.假设全国存量火电机组有 30%待改造,折算市场容量为

220 亿........