PDF《并购重组迈入沸腾岁月》

请阅读最后一页评级说明和重要声明 宏观策略报告关键点 并购重组大潮已开始,符合经 济政策、产业发展的需要、顺应A股市场高估值时代 关注资源类,央企,重点区域 等三方面的并购重组 相关报告 《 央企整合新动向》2008-12-16 《 寻找跷跷板的平衡点》2008-6-2 《央企整合论剑 七大门派争 锋》2008-5-28 《避风港―央企资产注入价 值再评估》2008-5-16 《资产注入――资本市场的 盛宴 》2007-9-11 《资产注入――结构性牛市 的投资主题》2007-2-5 张忆东 聂清廉 策略研究员 021-3856

5932 Zhangyd@xyzq.

com.cn 并购重组迈入沸腾岁月

2009 年7月1日投资要点 并购重组:符合经济政策的需要 z 温家宝总理

6 月17 日国务院常务会议上以及

6 月20 日调研时强调, 抓 紧出台重点产业调整和振兴规划配套实施细则, 进一步推进企业技术改 造、 兼并重组和淘汰落后产能, 是巩固和发展企稳向好形势的重点工作. z

2009 年6月29 日,国资委主任李荣融提出:目前是推动央企整合的好 时机,要积极推进央企并购重组. 并购重组:符合产业发展的需要 z 重点产业亟待通过兼并收购以提高集中度.铁矿石谈判受挫,不只是反 映了中国钢铁行业的问题, 更让我们意识到中国重点行业集中度不高所 带来的困境,比如,无序竞争、产能过剩、资源受制于人等严重问题. z 政府已经开始努力在提升中国产业在全球产业链竞争地位. 我们看好战 略资源的整合,比如,稀土、煤炭、铁矿、有色金属矿等;

我们也看好 中游产能过剩产业的整合,特别是落后产能和小产能的淘汰,比如,钢铁、化工、水泥等. 并购重组:顺应 A 股市场高估值时代的需要 z 在牛市预期背景下形成这样一种良性循环,即 资本运作――资产负债 表改变――损益表改变――市值增长――进一步的资本运作 ,其市场 表现也往往优于没有进行该项运作的上市公司,因此并购重组(包括资 产注入)容易得到大小股东的一致认同. z 牛市预期下,大股东乐意将场外优质资产注入上市公司.首先,能够分 享股价上涨带来的溢价收益,将净利润再放大为更可观的市值,实现股 权价值最大化;

其次,也可能通过增发获得企业再发展的资金. z 牛市预期下,中小股东也欢迎能够降低估值压力的外延式增长.并购重 组等在牛市格局的定价体系下, 对上市公司的净资产和每股收益有明显 的增厚作用,中小股东也能从股价的上扬或分红中获得收益. 并购重组投资策略: z 产业看:重点关注煤炭、有色、房地产等资源型产业的整合. z 类型看:看好央企整合,特别是 小公司+大集团 型的央企 A 股机会. z 区域看:继续看好上海、重庆等地区的国企并购重组,特别是制造业、 房地产、商业渠道的整合;

看好山西等中西部资源大省的产业整合. A 股市场策略报告兴业证券研发中心

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2 - A 股市场策略报告 目录引言:中国已迎来并购重组的高潮

4 - 经济回暖进程中,并购重组符合经济政策方向.4 - 并购重组有助于稳固经济走向新一轮繁荣的基础.4 - 支持并购重组是下阶段政府重点工作

4 - 经济复苏阶段,并购重组符合产业发展的需求.4 - 美国并购潮的启示――原因和结果

4 - 中国重点产业需要并购重组以提高集中度.5 - 并购重组:顺应 A 股市场高估值时代的需要.8 - 在牛市预期下,并购重组容易得到大小股东的一致认同.8 - 并购重组投资策略:守株待兔,资源、央企、区域国企重组.9 - 并购重组的不同类型和特征

9 - 本轮并购重组浪潮中,看好央企整合和地方国企重组.10 - 并购重组的投资机会:判断整合概率+行业景气

13 - 重组密集区域:上市公司增发、地方国资整合.13 - 行业机会在于资源整合、产业升级、国家战略投入.14 - 煤炭行业:区域整合步伐加快,资产注入是焦点.14 - 有色行业:对外扩张加速

15 - 军工:新中航、国庆阅兵带来的整机契机.17 - 钢铁行业:兼并大潮已开始,寻找被并购企业.20 - 电力:各大集团整合旗下发电资产的动力强

22 - 建材央企:未来将是对外扩张与内部整合并重.24 - 汽车央企:一汽集团整体上市可期

25 - 并购重组股票池

25 - 附注:央企集团与上市公司资产状况对照表.28 -

图表 表1:美国第一次并购浪潮描述

5 - 表2:美国第一次并购高潮前后的经济衰退.5 - 表3:部分行业产业集中度

5 - 表4:政府的推动将成为大规模并购重组的催化剂

6 - 表6:政府在并购制度建设方面的举措

7 - 表7:2006-2007 年涨幅

20 倍以上的股票大多存在并购重组概念

8 - 表8:从并购主体类型看并购重组特征

9 - 表

9、2007 年以来的央企整合

10 - 表

10、科研院所类央企及其下属上市公司

11 - 表11:2008 年1-11 月国有企业收入与利润情况.12 - 表

12、部分管理层级在

3 级以上的央企上市公司.13 - 表

13、煤炭行业上市央企

14 - 表

14、有色类央企旗下上市公司

15 - 表

15、军工类央企及其旗下上市公司

18 - 表

16、中航工业集团可能的资产整合平台

19 - 表

17、部分军工上市公司资产注入安排与潜力.19 - 表

18、钢铁行业央企集团旗下上市公司

20 - 表19:钢铁行业近期海外并购

22 - 表

20、电力类央企及其下属上市公司的装机容量(2007 年)22 - 表

21、建材类央企及旗下上市公司

24 - 表

22、汽车央企旗下上市公司

25 - 表23:并购重组股票池

25 - 兴业证券研发中心

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3 - A 股市场策略报告 图

1、上市公司并购重组进入高潮

7 - 图

2、中金黄金资产注入期望带来超额收益.9 - 图

3、中国船舶与上证指数近两年走势比较.9 - 图

4、鞍钢集团产能远景规划

21 - 图

5、电力集团与重点公司装机容量对比

24 - 兴业证券研发中心

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4 - A 股市场策略报告 引言:中国已迎来并购重组的高潮 近期,伴随着股指上涨、估值提升,市场对并购重组、资产整合的关注度再次升 温,特别是房地产、煤炭、有色金属矿产等资产整合、注入更加引入注目. 我们认为,中国已迎来并购重组的高潮.首先,在经济回暖进程中,政府会积极 推动产业机构调整和过剩产能的淘汰;

其次,并购重组符合产业资本的利益;

第三,就资本市场而言,在内生式增长潜力逐渐被透支的背景下,外延式增长机会 应是我们持续关注的主题. 经济回暖进程中,并购重组符合经济政策方向 并购重组有助于稳固经济走向新一轮繁荣的基础 中国经济是一个典型的内需驱动的 V 型复苏,底部为去年

4 季度.2 季度加速 回升已成定局,预计

2 季度 GDP 同比增速回升至 7.6%.08Q4 以来,消费回升, 利率大幅降低,同时消费环节税费降低,促进了汽车房屋等可选消费恢复增长;

投资增速强劲,1-5 月累计增速达 32.9%,接近

04 年上半年的高投资水平. 经济回暖的微观基础还有待稳固.发电量、工业增加值虽已在回升通道中,但是, 月度数据会出现波动,主要受产能过剩行业,尤其重工业波动的影响.在复苏进 程中,调整产业结构、淘汰落后产能是产业升级的动力,也是下一轮经济繁荣所 必需的. 支持并购重组是下阶段政府重点工作 首先,温家宝总理

6 月17 日国务院常务会议上以及

6 月20 日调研时强调,抓紧 出台重点产业调整和振兴规划配套实施细则,进一步推进企业技术改造、兼并重 组和淘汰落后产能,是巩固和发展企稳向好形势的重点工作. 其次, 产业政策的落实, 以及地方政府推动区内企业重组, 将推动并购重组浪潮. 经济复苏阶段,并购重组符合产业发展的需求 美国并购潮的启示――原因和结果 美国史上第一次大规模并购发生的的重要原因, 是经济低迷以及有利的政策环境.

1897 年―1904 年,美国经济经历了大衰退和见底后的徘徊,市场空间缩窄,企业 经营困难,优势企业通过产业并购,获得规模效应;

同时,一些州的公司法放宽, 公司在获得资本、持有其他公司股票、扩大商业运作范围等方面更为方便.经过 此次并购潮后,美国工业的集中度显著提高,优势公司获得了较大的垄断优势. 兴业证券研发中心

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5 - A 股市场策略报告 表1:美国第一次并购浪潮描述 并购期间 并购描述 并购原因 并购结果

1897 年―

1904 年 总共发生了

2943 次并 购.其主要特征是以 同业并购为主,占并 购总数的 78.3%. 并购案最多是竞争激 励的金属、食品、石 化产品、化工、交通 设备、金属制造产品、 机械和煤炭等. 首先,1893 年-1897 年的经济衰退, 导致竞争激烈的工业企业经营困难. 实力强的公司通过并购,减少同业竞 争、获得规模效应,从而,改善了自 身业绩. 其次,一些州的公司法放宽,公司在 获得资本、持有其他公司股票、扩大 商业运作范围等方面变得更为方便, 也是促成此轮并购潮的重要原因. 经过此次并购浪潮后, 美国工业 的集中度显著提高, 一些公司获 得了较大的垄断优势. 据美国经济史学家拉穆鲁统计, 在当时有

72 家大公司分别控制 了各自市场份额的 40%. 标准石油、美国钢铁公司、杜邦 公司、 通用电气等都是壮大于此 次并购浪潮. 道琼斯工业指数

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1 9 资料来源:WIND,兴业证券研发中心 表2:美国第一次并购高潮前后的经济衰退 衰退起始时间 衰退结束时间 持续时间(月)

1893 年1月1894 年6月17

1895 年12 月1897 年6月18

1899 年6月1900 年12 月18

1902 年9月1904 年8月23 数据来源:美国国家经济研究局,兴业证券研发中心 中国重点产业需要并购重组以提高集中度. 首先,从提升产业集中度的角度看并购重组的重要性.近期,铁矿石谈判受挫, 更让我们意识到产业集中度不高所带来的困境,比如,无序竞争、产能过剩、资 源受制于人等严重问题.而目前汽车、金属、建材、化工、电子、电力、煤炭等 行业集中度都有待提高. 表3:部分行业产业集中度 行业 产业集中度描述 备注 钢铁 前十大 36.8% (2007 年) 、 前五大 28.61% (2008 年) 《钢铁产业发展政策》规划要求

2010 年国内前十大钢铁企业应占全国产 量的比重达到 50%以上,

2020 年达到 70%以上;

《钢铁行业调整振兴规划》 要求力争

3 年内通过联合重组,前5大钢铁集团占总产能 45%以上. 农药 前十大 23.2% (2006 年) 全球最大的两家农药企业拜耳和先正达

2005 年销售额分别占全球 19.2% 和17.4%的市场份额. 水泥 不足 20% (2007 年) 全球五大水泥公司产能占全球 50% 兴业证券研发中心

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6 - A 股市场策略报告 其次,从提升中国产业在全球产业链竞争地位的角度看并购重组.我们看好战略 资源的整合,比如,稀土、煤炭、铁矿、有色金属矿等;

我们也看好中游产能过 剩产业的整合,特别是落后产能和小产能的淘汰,比如,钢铁、化工、水泥等. 第三,政府的推动,则将成为大规模并购重组的催化剂.包括:国务院、工信部、 国资委工作会议或文件中纷纷提出要推进兼并重组;

十大产业振兴规划无一例外 的提到兼并重组;

企业重组与清算的所得税制度改革等. 表4:政府的推动将成为大规模并购重组的催化剂 时间 文件 相关要点

2009 年3月5日《政府工作报 告》 大力推进企业组织结构调整和兼并重组,支持优势企业并购落后企业和困难企业,鼓励 强强联合和上下游一体化经营,提高产业集中度和资源配置效率;

支持各类有条件的企 业对外投资和开展跨国并购,充分发挥大型企业在 走出去 中的主力军作用.

2009 年2月20 日 工信部 《关于在 当前形势下进 一步做好产业 政策工作的通 知》 加快推动企业兼并重组.根据国际国内市场和资源实际情况,鼓励和引导企业之间以资 产为纽带、以市场为导向,打破地区、行业和所有制界限,进行兼并、收购和联合. 重点推动钢铁、电解铝、汽车、水泥、纺织等行业的兼并重组,提高行业集中度,增强 自主创新能力,使优势企业在危机中取得新的更大发展. 进一步加大落后生产能力淘汰力度.要鼓励发展循环经济,抓好清洁生产工作,推动节 能减排,着力解决钢铁、有色、建材、化工等重点行业产能过剩、整体素质不高的问题

2008 年12 月25 日 李荣融在全国 国有资产监督 管理工作会议 上的讲话 国资委

2009 年工作安排要求:加快推进国有经济................