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请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_MainInfo] [Table_Title] 证券研究报告 / 公司深度报告 火电主业逐步回暖,天时地利人和助力业绩环比改善 报告摘要: [Table_Summary] 区域电力龙头,主营电力业务:公司系浙江省能源集团的发电上市 平台,集中了集团公司的优质发电资产.

截止目前,公司管理及控 股装机 3064.7 万千瓦 (含控股煤电装机

2346 万千瓦, 气电装机 349.8 万千瓦) ,省内装机占浙江省统调装机容量的 48%.公司主营业务以 火电为主,2016 年电力收入占总营收比重为 92.51%. 浙江省电力供需形势向好,电价上调助力公司业绩环比改善:受益 于制造业回暖,2017 年1-5 月,浙江省用电增速达 6.67%,高于全 国平均值 0.32 个百分点.受此利好叠加来水减少导致水力发电量的 下滑,浙江省同期火电发电量增长 9.98%,利用小时达

1665 小时, 同比增长

137 小时.发改委发布上调燃煤电价的通知也有利于公司 业绩的环比改善.在其他条件不变的前提下,根据我们测算,下半 年的电价上涨将增加公司归母净利润 4.62 亿元,增幅为 7.36%. 国改电改成为行业主旋律,公司有望长期受益:浙江省作为国企改 革的唯一地方试点,有望不断推进相关国企的改革试点.浙江省电 力市场改革也在政府指导下有序进行.公司作为浙江电力龙头,有 望成为国企改革试点单位,并凭借自身区域装机优势在电力市场改 革中抢占先机. 公司装机结构优良,估值处于低位,高股息率凸显公司防御性:公 司当前市盈率与市净率均处于历史低位,在A股火电板块上市公司 中也属于较低水平.公司资产负债率低于同业,近三年分红比例均 在50%左右.以预案公告日股价计算,公司股息率为 4.16%,低估 值高股息率更凸显了公司的投资防御性. 估值与财务预测:预计公司未来三年的营业收入分别为 450.

00、 467.

20、470.87 亿元,归属于母公司的净利润能达到 44.

84、59.

63、 65.32 亿元,EPS 分别为 0.

33、0.44 和0.48 元.首次覆盖,给予其增 持评级. 风险提示:煤价上涨风险,电价上调不及预期风险等. [Table_Finance] 财务摘要(百万元) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 39,688 39,177 45,000 46,720 47,087 (+/-)% -10.17% -1.29% 14.86% 3.82% 0.79% 归属母公司净利润 6,976 6,277 4,484 5,963 6,532 (+/-)% 16.97% -10.03% -28.57% 32.99% 9.55% 每股收益(元) 0.51 0.46 0.33 0.44 0.48 市盈率 10.59 11.77 16.47 12.39 11.31 市净率 1.16 1.11 1.03 0.93 0.85 净资产收益率(%) 12.54% 10.77% 7.14% 8.68% 8.68% 股息收益率(%) 0.00% 4.24% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本 (百万股) 13,601 13,601 13,601 13,601 13,601 [Table_Invest] 增持 上次评级:首次覆盖 [Table_Market] 股票数据 2017/7/20 收盘价(元) 5.58

12 个月股价区间 (元) 5.02~5.95 总市值(百万元) 75,892 总股本(百万股) 13,601 A 股(百万股) 13,601 B 股/H 股(百万股) 0/0 日均成交量 (百万股)

44 [T ble_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅(%) 1M 3M 12M 绝对收益 3% 2% 11% 相对收益 -3% -7% -5% [Table_Report] 相关报告 《福能股份 (600483) 深度报告: 深度布局 风电、配售电,资产注入进行中 》 2017-2-16 [Table_Author] 证券分析师:龚斯闻 执业证书编号:S0550513050002 (021)20361173 gongsw@nesc.cn 联系人:高兴 执业证书编号:S0550117070019 (021)20363219 gaoxing@nesc.cn 浙能电力(600023) 电力/公用事业 发布时间:2017-07-24 请务必阅读正文后的声明及说明

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24 [Table_PageTop] 浙能电力/公司深度报告 目录1. 公司简介:浙江省电力龙头,主营火电业务.5 1.1. 公司历史经营情况.5 1.2. 装机集中浙江,区域电力龙头地位稳固.7 2. 地利:浙江省电力供需形势好转,电价上调增厚公司边际利润.......10 2.1. 用电需求强势叠加水电乏力,省内火电利用小时企稳回升.10 2.2. 浙江省点火价差水平较高,上调电价增厚公司边际利润.12 3. 人和:国改电改 双擎 推动公司增长

16 3.1. 浙江省作为国改唯一地方性试点,公司有望长期受益.16 3.2. 电力市场改革逐步深入,公司在浙江省内竞争优势明显.17 4. 天时:公司电力资产优质,低估值高股息率凸显防御性.18 4.1. 公司控股燃煤电厂结构优良,参股核电资产带来稳定收益.18 4.2. 公司估值处于低位,高股息率低负债率凸显防御性.18 5. 敏感性分析与盈利预测.21 请务必阅读正文后的声明及说明

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24 [Table_PageTop] 浙能电力/公司深度报告

图表目录 图1:浙能电力股权结构.5 图2:公司历史营业收入.6 图3:公司历史归母净利润.6 图4:公司毛利率变化情况.6 图5:公司历史营收以电力为主.6 图6:公司费用率低于行业水平.7 图7:公司资产负债率维持较低水平.7 图8:公司控股装机稳中有升.9 图9:公司发电量呈现触底反弹的趋势.9 图10:公司控股电厂发电利用小时有所回升.9 图11:公司供电煤耗逐年下降

9 图12:全国用电量分月对比.10 图13:全国用电量与主要电源规模装机增速对比.10 图14:2017 年1-5 月各省用电增速对比.10 图15:2017 年1-5 月各省用电量缺口(亿千瓦时)11 图16:全国水电发电量变化情况.11 图17:浙江省历年外购电情况.11 图18:浙江省历年用电量增长情况.12 图19:浙江省历年火电发电量.12 图20:浙江省与全国火电装机情况对比.12 图21:浙江省与全国火电利用小时对比.12 图22:历年秦皇岛动力煤平仓价变化.13 图23:浙江省及全国电煤价格指数变动(元/吨,5000 大卡)13 图24:2017 年5月分省份点火价差对比(元/千瓦时)14 图25:2017 年7月各省燃煤标杆上网电价预期上调幅度(元/千瓦时)14 图26:分省燃煤机组单位千瓦装机边际利润测算(元/千瓦)15 图27:浙江省

2016 年装机结构(万千瓦)17 图28:浙江省各发电企业火电装机对比(2016)17 图29:主要上市电力公司燃煤装机结构对比.18 图30:主要火电上市公司市盈率(TTM)及市净率对比

19 图31:浙能电力历史市盈率对比.19 图32:浙能电力历史市净率对比.20 图33:主要火电上市公司

2016 年股息率(以预案公告日股价计算)对比.20 请务必阅读正文后的声明及说明

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24 [Table_PageTop] 浙能电力/公司深度报告 表1:公司控股电厂项目.7 表2:公司参股电厂项目.8 表3:电价上调对各地方性上市火电公司业绩的影响.15 表4:浙江能源集团未上市涉电资产.16 表5:煤炭价格变动对公司业绩的影响(5000 大卡,电煤)21 表6:燃煤机组上网电价变动对公司业绩的影响(平均值,含税)21 表7:燃煤机组利用小时变动对公司业绩的影响(平均值)21 表8:可比公司估值对比.21 请务必阅读正文后的声明及说明

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24 [Table_PageTop] 浙能电力/公司深度报告 1. 公司简介:浙江省电力龙头,主营火电业务 浙能电力全称为浙江浙能电力股份有限公司,系浙江省能源集团的发电上市平 台,集中了集团公司旗下的优质发电资产.公司前身浙江省电力开发公司成立于

1985 年,历经多年发展于

2011 年改制为浙江浙能电力股份有限公司,并于

2013 年 换股吸收合并东南发电股份有限公司,正式实现上市. 截止

2017 年一季报,公司控股股东为浙江省能源集团,持有公司 69.94%的股 份,实际控制人为浙江省国资委.第

二、三大股东分别为中国华能集团和浙江兴源 投资有限公司,分别持有公司 4.21%和3.68%的股份. 图1:浙能电力股权结构 数据来源:东北证券、Wind 1.1. 公司历史经营情况 公司主要从事火力发电业务,辅以提供热力产品,以及对核电投资.公司营业 收入及净利润受电力产品销售情况及煤炭价格波动影响较大.自2013 年公司营收 达到高点后,受限于电力市场整体供过于求的大格局,公司营收呈现同比下降的态 势.

2012 年至

2017 年一季度,公司分别实现营收 470.61 亿、539.16 亿、441.79 亿、 396.88 亿、391.77 亿和 109.72 亿元.2016 年公司装机有一定增长,推动公司发电 量和上网电量同比增长 13.39%和13.30%.然而受上网电价下调影响,量升难敌价 跌,公司营收同比下滑 1.29%.2017 年一季度受公司发电量增加和市场煤销售量增 加的影响,公司营收增长 35.18%.

2012 年至

2015 年,公司归母........