PDF《中煤能源 （601898）》

上市公司公司研究/公司深度证券研究报告采掘

2019 年02 月19 日 中煤能源 (601898) ――――新建煤、电产能集中投产,鲜有的低估值高增长 煤炭标的 报告原因:强调原有的投资评级 买入(维持) 投资要点: ? 煤-电-化 产业链一体化业务格局基本形成, 高增长与抗风险特性并存.

公司 2010-2014 年逆市投资,持续保持高额资本开支,积极布局产业链,经过数年资本开支积累,使得公 司在

2016 年后投资品新周期到来之际,2018 年煤化工业务开始形成规模效益,2019 年 随着新建煤矿投产煤炭资产品质将大幅提升,而电力业务也将在

2019 年形成规模效益, 公司 煤-电-化 上下游产业链布局的逐步完善,使得公司净资产收益日益提升的同时大 幅提高了公司抗风险能力. ? 煤化工业务形成规模效益,成为公司重要盈利稳定器.经过数年资本开支积累,公司煤化 工业务除了早年投产的榆林

60 万吨烯烃和产能

175 万吨的图克化肥项目外,蒙大工程塑 料项目

2017 年底正式投产, 使得公司烯烃产能增加至

120 万吨/年. 在原油价格基本平稳, 煤价小幅下跌的假设前提下,预计公司煤化工业务板块进入盈利平稳期.未来三年内公司 煤化工业务板块营业收入稳定在

150 亿元左右,毛利润稳定在 40-45 亿元之间. ?

2019 年-2020 年公司新投产煤炭产能

3290 万吨,煤炭资产品质大幅提升.公司新建煤 矿母杜柴登(600 万吨/年)和纳林河

2 号煤矿(800 万吨/年)已建设完毕并于

2018 年11 月正式投产;

小回沟(300 万吨/年)和北岭矿(90 万吨/年)计划

2019 年正式投产;

除此之外,预计产能规模达到

1500 万吨/年的大海则煤矿将在

2020 年投产.公司新建煤 矿迎来投产高峰, 释放产能达

3290 万吨/年, 权益产能

2724 万吨/年, 实际产量增幅 35%. ?

2019 年新投

322 万千瓦机组,煤电一体化基本成型,年贡献归母净利润超

10 亿元.公 司三座电厂平朔 2*660MW 低热值煤发电项目、大屯 2*300MW 上大压小 热电项目、 新疆准东五彩湾北二电厂项目,基本为矸石发电和特高压相结合项目,盈利能力较高.预 计三座电厂

2019 年逐步达产,公司电力业务毛利率达到 40%左右水平,远高于其他电力 公司. 预计电力业务可年贡献归母净利润高达 10.69 亿元, 为公司贡献净利润增幅达 21%. ? 投资建议:新项目的陆续投产且盈利能力均处于较高水平,一改公司过去资产质量较差的 劣势状态,公司净资产收益率大幅提升.预计

2018 年-2020 年三年期间公司 ROE 水平将 逐步提升,分别为 3.8%、6.3%和6.8%.上调公司

18 年、19 年盈利预测,分别上调 14% 和73%;

新增

2020 年盈利预测;

预计三年间公司 EPS 分别为 0.26 元、 0.47 元、 0.54 元;

同比增速分别为 44%,79%和15%.公司 PB 估值角度,预计公司

18 年PB 0.8 倍,从横 向行业平均 PB 1.1 倍比较,公司折价幅度 46%;

从纵向比较公司历史 PB 平均 1.44 倍, 当前已经处于绝对底部.随着 ROE 水平的逐步提升,公司 PB 估值逐步修复.另外公司属 于煤炭板块中鲜有的能保持高速增长的标的,具有稀缺性,因此维持公司 买入 评级. ? 风险提示:宏观经济不达预期,煤炭价格、烯烃价格出现大幅下跌. 市场数据:

2019 年02 月18 日 收盘价(元) 4.81 一年内最高/最低(元) 5.77/4.4 市净率 0.7 息率(分红/股价) - 流通 A 股市值(百万元)

44021 上证指数/深证成指 2754.36/8446.92 注: 息率 以最近一年已公布分红计算 基础数据:

2018 年09 月30 日 每股净资产(元) 6.96 资产负债率% 57.70 总股本/流通 A 股 (百万) 13259/9152 流通 B 股/H 股(百万) -/4107 一年内股价与大盘对比走势: 证券分析师 孟祥文 A0230517050002 mengxw@swsresearch.com 刘晓宁 A0230511120002 liuxn@swsresearch.com 联系人 孟祥文 (8621)23297818*7410 mengxw@swsresearch.com 财务数据及盈利预测

2017 18Q1-Q

3 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 81,123 77,137 99,658 109,202 113,144 同比增长率(%) 33.80 29.01 22.80 9.60 3.60 净利润(百万元) 2,414 4,125 3,485 6,249 7,193 同比增长率(%) 19.14 69.57 44.34 79.30 15.10 每股收益(元/股) 0.18 0.31 0.26 0.47 0.54 毛利率(%) 32.4 29.6 31.9 34.2 35.7 ROE(%) 2.7 4.5 3.8 6.3 6.8 市盈率

26 19

10 9 注: 市盈率 是指目前股价除以各年业绩;

净资产收益率 是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 02-22 03-22 04-22 05-22 06-22 07-22 08-22 09-22 10-22 11-22 12-22 01-22 -30% -20% -10% 0% 10% 中煤能源 沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页共29 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 新项目的陆续投产且盈利能力均处于较高水平, 一改公司过去资产质量较差的劣势 状态,公司净资产收益率大幅提升.预计

2018 年-2020 年三年期间公司 ROE 水平将 逐步提升,分别为 3.8%、6.3%和6.8%.上调公司

18 年、19 年盈利预测,分别上调 14%和73%;

新增

2020 年盈利预测;

预计三年间公司 EPS 分别为 0.26 元、0.47 元、 0.54 元;

同比增速分别为 44%,79%和15%.公司 PB 估值角度,预计公司

18 年PB 0.8 倍,从横向行业平均 PB 1.1 倍比较,公司折价幅度 46%;

从纵向比较公司历史 PB 平均 1.44 倍,当前已处于绝对底部.随着 ROE 水平的逐步提升,公司 PB 估值逐步修 复.另公司属于煤炭板块中鲜有的能保持高速增长的标的,具有稀缺性,因此维持公司 买入 评级. 关键假设点 预计

2019 年-2020 年公司煤炭售价下跌 2%;

烯烃价格 2019-2020 年分别下跌 1%和2%.另外新建三座电厂项目

2019 年下半年投产. 有别于大众的认识 公司经过多年资本开支的积累,当前迎来收获期.2018-2020 年受益于在建煤化 工、煤矿以及电厂项目的持续投产,公司迎来业绩大规模爆发期,也将一改公司 业绩 持续低于预期 负面形象.公司成为鲜有的近年可以保持高速增长的煤炭上市公司. 股价表现的催化剂 三座电厂项目如期完成输电通道谈判,逐步投产. 核心假设风险 宏观经济不达预期,煤炭价格、烯烃价格大幅下跌. 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页共29 页 简单金融 成就梦想 1. 煤-电-化 产业链一体化逐步形成的煤炭央企.6 1.1 A+H 两地上市煤炭央企,母公司受益国企改革

6 1.2 煤-电-化 产业链一体化发展,公司盈利持续稳定增长.7 2. 新建产能集中投放,促煤炭板块盈利稳定增长.10 2.1 五大矿区储量丰富,在产产能超过 1.13 亿吨

10 2.2 去产能稳步推进,煤炭价格持续盘整.12 2.3 煤炭板块利润稳定增长,成本优势明显.13 2.4

2019 年蒙西产能集中投产,以量代价促盈利稳定增长.15 3.煤化工业务成利润稳定器.17 3.1 在产煤化工项目顺利运营,成为重要盈利贡献点.17 3.2 量价齐升,公司盈利能力大幅增强.18 3.3 积极发展煤化工项目,强化产业链优势.19 4.煤电机组集中投产,业绩再迎大幅增长

20 4.1 积极发展电力项目,实现煤电一体化.20 4.2 矸石发电和特高压相结合,盈利能力大幅提升

20 5.煤机行业出现脉冲式需求增长,毛利率有望提升

21 6.优化资产结构,煤炭央企改革重要标的

23 6.1 优化资产结构,剥离非主业亏损资产.23 6.2 政策导向深化国企改革,加速煤炭行业兼并重组.23 6.3 受益涉煤央企资产整合,后续外延扩张可待

24 6.4 神华国电万亿重组,为中煤集团改革做出表率

25 7.资产质量大幅优化,ROE 提升促 PB 估值修复.25 目录 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页共29 页 简单金融 成就梦想

图表目录 图1:公司股本结构.6 图2:公司主营业务.7 图3:公司历年资本开支和在建工程金额

7 图4:公司分业务板块资本支出情况(亿元)8 图5:公司主要业务板块历年资本开支占比(8 图6:公司各业务板块营业收入变化(亿元)9 图7:公司历年各业务板块毛利润变化(亿元)9 图8:公司净资产收益率进入反弹期(9 图9:公司归母净利润进入大幅增长期(亿元)9 图10:中煤能源煤炭储量分布(按矿区分)10 图11:中煤能源煤炭储量分布(按煤种分)10 图12:公司煤炭产量分布(按省份,截至

2017 年)11 图13:公司产销量稳步增长(万吨,11 图14:煤炭价格近年走势(元/吨)12 图15:煤炭业务收入与成本(亿元,13 图16:煤炭业务利润及毛利率(亿元,13 图17:近年公司吨煤价格与成本

14 图18:近年公司吨煤毛利润(元/吨,14 图19:主要煤炭企业吨煤成本比较(元/吨)14 图20:蒙西煤价弹性远小于港口地区(元/吨)16 图21:相邻区域上市公司自产煤吨煤成本(元/吨)16 图22:公司煤化工板块营业收入与毛利润情况(亿元,17 图23:煤化工产品产量同比大幅增长(万吨,18 图24:煤化工产品价格同比上涨(元/吨,18 图25:煤化工产品单位销售成本(元/吨,18 图26:煤化工产品单位毛利(元/吨,18 图27:主要煤炭企业煤化工毛利率比较.19 图28:装备业务收入与毛利(亿元)22 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第5页共29 页 简单金融 成就梦想 图29:装备业务产值及同比(亿元)22 图30:公司部分产品展示.22 图31:2017 年煤机产品占市场份额

22 图32:国企改革重要时间点

24 图33:公司 A&

H 股PB 估值均处于相对历史底部

26 图34:中煤能源 AH 股溢价率(27 图35:中煤能源 A/H 股交易量比值.27 表1:公司煤炭储量分布(截止

2017 年末)10 表2:截止

2017 年末公司主要在产矿井明细.11 表3:公司煤炭业务吨煤指标情况(元/吨)13 表4:主要煤炭企业吨煤成本比较(元/吨)14 表5:在建矿井明细.15 表6:蒙西新增产能盈利影响弹性预测.16 表7:煤化工投产项目情况

17 表8:截至

2017 年煤化工板块主要在建项目及投资额(亿元)19 表9:在建电厂项目.20 表10:电力资产盈利测算.21 表11:

2018 年主要资产剥离项目(亿元)23 表12:新集能源和保利能源煤炭产能划转情况

25 表13:动力煤 A 股上市公司万得一致预测 PB(2019 年02 月18 日)26 表14:H 股煤炭上市公司万得一致预测 PB(2019 年02 月18 日)26 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第6页共29 页 简单金融 成就梦想 1. 煤-电-化 产业链一体化逐步形成的煤炭央企 1.1 A+H 两地上市煤炭央企,母公司受益国企改革 中国中煤能源股份有限公司( 中煤能源 )是经国务院同意,国资委批准,由中煤 集团重组主营业务资产于

2006 年8月22 日发起设立的股份公司. 公司是国内乃至全球唯 一能够从事集煤机制造、煤炭开采、洗选加工、物流贸易,并能提供系统解决方案的大型 能源企业,是中国最大的煤炭贸易服务商之一.

2006 年12 月, 中煤能源在香港 (........