PDF《海大集团（002311）》

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1 海大集团(002311) 证券研究报告

2018 年03 月13 日 投资评级 行业 农林牧渔/饲料

6 个月评级 买入(维持评级) 当前价格 23.

15 元 目标价格

30 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,579.55 流通 A 股股本(百万股) 1,528.58 A 股总市值(百万元) 36,566.47 流通 A 股市值(百万元) 35,386.62 每股净资产(元) 4.03 资产负债率(%) 48.52 一年内最高/最低(元) 23.96/15.60 作者 吴立 分析师 SAC 执业证书编号:S1110517010002 wuli1@tfzq.com 刘哲铭 分析师 SAC 执业证书编号:S1110517070002 liuzheming@tfzq.com 资料来源:贝格数据 相关报告

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2017 一季报点评:蓄势待发,业绩增 长无压力! 》 2017-04-28 股价走势 产品竞争优势突出,业绩高增长! 近来,公司公布

2017 年业绩快报和签署战略合作框架协议公告.1)业务 快报称:报告期内,公司实现营业收入 329.51 亿元,同比增长 21.21%,实 现归属母公司净利润 12.01 亿元,同比增长 40.38%,EPS 0.77 元.其中, 四季度公司实现营业收入 64.49 亿元,同比增长-10.58%,实现归母净利润 0.52 亿元,同比增长 316.67%.2)与广东省清远市人民政府签订了《战略 合作框架协议》 ,拟以自有资金

15 亿元在清远市投资动保、种苗、饲料、 生态养殖等全产业链项目.再次梳理我们的逻辑,坚定推荐!

1、产品竞争优势突出,是业绩实现增长的原动力 公司业绩持续增长主要基于公司清晰的战略目标、完善的服务体系、领先 的技术优势、 快速联动的管理体系, 及以此为基础形成的产品竞争力优势. 报告期,公司在遭遇禽流感、养殖环保政策、及消费升级对行业的冲击影 响,适时调整产品结构,聚焦养殖户需求并提供高性价比的产品,依靠产 品竞争力优势在提高养殖户盈利同时,也实现了公司产品销量、利润和市 场占有率的快速增长.报告期,公司实现饲料销量

849 万吨, 同比增长 15.83%,且产品结构持续优化,产品毛利率有显著提升.

2、2018 年产业景气延续,业绩增长有保证

2016 年的水灾带来

2017 年鱼价高位, 由此带来公司

2017 年水产料的高增 长及产品结构的改善.2018 年,一方面,由于对沿江、沿湖网箱养殖等政 策的收紧,使得

2018 年产业增量有限,鱼价有望维持高位.另一方面,公 司将着力开拓受益于消费升级的特种鱼料市场,进一步优化毛利结构.猪 料是公司未来三年的发展重点.猪价的下行预示着生猪存栏的增加,这带 来猪饲料产业的景气. 公司在猪饲料领域多年的积累预计将从

2018 年开始 发力.

2017 年禽产业链的低迷使得公司禽料业务销量及单吨盈利均受到不 利影响.随着禽养殖景气的回升,2018 年 ,预计公司禽料业务有望恢复 正常盈利能力.我们预计,2018 年,公司饲料销量有望超

1000 万吨,其中,水产料、猪料、禽料分别为

300 万吨、265 万吨、500 万吨,贡献净 利润约为 10.6 亿、2.1 亿、1.75 亿元. 投资建议:我们预计,2017-2019 年,公司净利润为 12.02/15.77/19.42 亿元,同比增长 40.48%/31.19%/23.15%,对应 EPS 分别为 0.76/1.00/1.23 元/ 股.由于

2017 年产品结构优化显著,高端膨化料占比提升;

叠加猪料销售 快速增长,将2017-2019 年业绩由11.8/15.3/18.4 亿上调至12.02/15.77/19.42 亿元;

目前股价对应

2018 年业绩

22 倍.公司深耕饲料 领域,在2017 年饲料板块温和发展中,公司以领先的管理能力/成本控制/ 渠道优化能力实现了业绩高增长,其增长逻辑及估值也得到市场认可,股 价超额收益显著. 我们认为随业务发展, 公司水产饲料龙头效应越发明显, 故将原对应

18 年25 倍估值上调至

30 倍,目标价

30 元,维持买入评级. 风险提示:自然灾害风险;

政策风险;

战略合作项目推进不达预期 财务数据和估值

2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 25,567.40 27,185.31 32,911.92 40,297.18 50,633.17 增长率(%) 21.23 6.33 21.07 22.44 25.65 EBITDA(百万元) 1,385.92 1,470.93 1,802.25 2,281.91 2,826.88 净利润(百万元) 779.98 855.81 1,202.28 1,577.26 1,942.44 增长率(%) 44.85 9.72 40.48 31.19 23.15 EPS(元/股) 0.49 0.54 0.76 1.00 1.23 市盈率(P/E) 45.26 41.25 29.36 22.38 18.17 市净率(P/B) 7.06 6.25 5.59 5.08 4.57 市销率(P/S) 1.38 1.30 1.07 0.88 0.70 EV/EBITDA 14.93 15.35 19.24 14.96 12.48 资料来源:wind,天风证券研究所 -11% -3% 5% 13% 21% 29% 37% 45% 2017-03 2017-07 2017-11 海大集团 饲料 中小板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

2 财务预测摘要 资产负债表(百万元)

2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元)

2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 1,167.08 1,544.04 1,481.04 1,813.37 2,025.33 营业收入 25,567.40 27,185.31 32,911.92 40,297.18 50,633.17 应收账款 664.51 838.90 888.97 1,170.66 1,445.39 营业成本 23,159.45 24,625.42 29,633.82 36,223.67 45,596.66 预付账款 167.74 520.06 209.08 444.96 568.30 营业税金及附加 5.42 33.74 6.86 8.06 10.80 存货 1,634.55 2,057.36 2,223.08 2,405.50 3,167.42 营业费用 674.43 761.03 855.71 1,043.70 1,286.08 其他 137.55 353.32 240.41 248.65 285.81 管理费用 677.12 756.30 849.13 1,023.55 1,250.64 流动资产合计 3,771.42 5,313.68 5,042.58 6,083.14 7,492.25 财务费用 102.40 70.27 117.77 98.16 140.60 长期股权投资 1.90 14.66 14.66 14.66 14.66 资产减值损失 26.58 19.20 30.00 35.00 40.00 固定资产 2,798.19 3,132.16 3,690.14 4,422.95 5,227.92 公允价值变动收益 (1.74) 26.09 5.00 5.00 5.00 在建工程 193.40 209.25 134.63 107.31 83.66 投资净收益 4.50 55.18 50.00 55.00 60.00 无形资产 570.82 617.87 583.67 549.46 515.26 其他 (5.52) (162.53) (110.00) (120.00) (130.00) 其他 848.94 1,000.28 964.53 935.26 925.03 营业利润 924.76 1,000.61 1,473.64 1,925.04 2,373.39 非流动资产合计 4,413.24 4,974.21 5,387.62 6,029.64 6,766.52 营业外收入 77.83 61.66 42.00 45.00 45.00 资产总计 8,184.67 10,287.89 10,430.20 12,112.78 14,258.76 营业外支出 13.66 18.29 33.00 23.00 23.00 短期借款 162.23 1,608.62 1,451.21 1,181.00 2,494.20 利润总额 988.93 1,043.98 1,482.64 1,947.04 2,395.39 应付账款 828.57 1,068.56 1,153.98 1,562.79 1,882.29 所得税 197.03 171.40 252.05 331.00 407.22 其他 1,963.78 1,659.55 1,189.99 2,061.36 1,748.90 净利润 791.89 872.58 1,230.59 1,616.04 1,988.17 流动负债合计 2,954.58 4,336.72 3,795.18 4,805.16 6,125.39 少数股东损益 11.91 16.77 28.30 38.78 45.73 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 1.83 归属于母公司净利润 779.98 855.81 1,202.28 1,577.26 1,942.44 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益(元) 0.49 0.54 0.76 1.00 1.23 其他 132.89 143.06 133.61 136.52 137.73 非流动负债合计 132.89 143.06 133.61 136.52 139.56 负债合计 3,087.47 4,479.78 3,928.78 4,941.67 6,264.95 主要财务比率

2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 96.59 158.52 186.82 225.61 271.34 成长能力 股本 1,537.36 1,541.43 1,579.55 1,579.55 1,579.55 营业收入 21.23% 6.33% 21.07% 22.44% 25.65% 资本公积 1,393.98 1,512.86 1,512.86 1,512.86 1,512.86 营业利润 31.85% 8.20% 47.27% 30.63% 23.29% 留存收益 3,544.36 4,133.91 4,735.05 5,365.95 6,142.93 归属于母公司净利润 44.85% 9.72% 40.48% 31.19% 23.15% 其他 (1,475.10) (1,538.60) (1,512.86) (1,512.86) (1,512.86) 获利能力 股东权益合计 5,097.20 5,808.11 6,501.42 7,171.11 7,993.81 毛利率 9.42% 9.42% 9.96% 10.11% 9.95% 负债和股东权益总 计8,184.67 10,287.89 10,430.20 12,112.78 14,258.76 净利率 3.05% 3.15% 3.65% 3.91% 3.84% ROE 15.60% 15.15% 19.04% 22.71% 25.15% ROIC 19.68% 21.26% 26.27% 29.57% 36.14% 现金流量表(百万元)

2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 791.89 872.58 1,202.28 1,577.26 1,942.44 资产负债率 37.72% 43.54% 37.67% 40.80% 43.94% 折旧摊销 381.53 418.91 210.85 258.71 312.89 净负债率 21.66% 16.55% 20.41% 13.90% 24.36% 财务费用 80.48 76.12 117.77 98.16 140.60 流动比率 1.28 1.23 1.33 1.27 1.22 投资损失 (4.50) (55.18) (50.00) (55.00) (60.00) 速动比率 0.72 0.75 0.74 0.77 0.71 营运资金变动 102.27 (275.21) (164.43) 606.57 (1,175.03) 营运能力 其它 62.39 104.94 33.30 43.78 50.73 应收账款周转率 41.18 36.16 38.10 39.13 38.71 经营活动现金流 1,414.06 1,142.15 1,349.77 2,529.49 1,211.63 存货周转率 14.22 14.73 15.38 17.41 18.17 资本支出 818.97 811.01 669.45 927.09 1,058.79 总资产周转率 3.23 2.94 3.18 3.58 3.84 长期投资 0.51 12.76 0.00 0.00 0.00 每股指标(元) 其他 (1,433.26) (1,820.11) (1,267.81) (1,809.66) (2,067.63) 每股收益 0.49 0.54 0.76 1.00 1.23 投资活动现金流 (613.79) (996.35) (598.35) (882.57) (1,008.84) 每股经营现金流 0.90 0.72 0.85 1.60 0.77 债权融资 959.32 1,608.62 1,451.21 1,181.00 2,496.03 每股净资产 3.17 3.58 4.00 4.40 4.89 股权融资 52.03 110.43 (53.48) (97.59) (139.84) 估值比率 其他 (1,553.99) (1,476.12) (2,212.15) (2,397.99) (2,347.04) 市盈率 45.26 41.25 29.36 22.38 18.17 筹资活动现金流 (542.65) 242.93 (814.42) (1,314.58) 9.16 市净率 7.06 6.25 5.59 5.08 4.57 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 14.93 15.35 19.24 14.96 12.48 现金净增加额 257.63 388.73 (63.00) 332.34 211.95 EV/EBIT 20.14 21.08 21.78 16.87 14.04 资料来源:公司公告,天风证券研究所 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法.我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系. 一般声明 除非另........