PDF《双良节能 （600481）》

1 上市公司公司研究/调研报告证券研究报告化工

2011 年01 月18 日 双良节能 (600481) 最坏时候已经过去,明年逐步回暖 报告原因:上市公司调研 增持 盈利预测: 单位:百万元、元、%、倍 维持 营业收入 增长率 净利润 增长率 每股收益 毛利率 市盈率 市场数据:

2011 年01 月20 日2009

3713 -5

355 237 0.

44

21 33 收盘价(元) 14.41 2010Q3

2857 6

105 -65 0.13

14 一年内最高/最低(元) 26.04/12.5 2010E

4275 15

208 -42 0.26

14 55 上证指数/深证成指 2707/11735 2011E

5740 34

463 123 0.57

20 25 市净率 5.3 2012E

6400 11

592 28 0.73

22 20 息率(分红/股价) - 流通 A 股市值 (百万元)

11495 注: 市盈率 是指目前股价除以各年业绩 注: 息率 以最近一年已公布分红计算 投资要点: 基础数据:

2010 年09 月30 日 每股净资产(元) 2.66 资产负债率% 52.84 总股本/流通 A 股(百万) 810/810 流通 B 股/H 股(百万) -/- 一年内股价与大盘对比走势: 相关研究 《 双良股份一季报点评》2010/04/22 《 双良股份09 年年报点评》2010/02/08 证券分析师 吕琪 A0230210090001 lvqi@swsresearch.com 联系人 孔凌飞 (8621)23297818*7366 konglf@swsresearch.com 地址:上海市南京东路

99 号

电话: (8621)23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 http://www.swsresearch.com ? 溴冷机(热泵):热电联产低温余热利用市场空间广阔,2011 年增速有望达 到50%. 伴随着十二五火电企业节能减排要求的提高以及国家给予工业节能的 补贴政策,我们预计未来五年热电联产的低温余热利用改造有望大幅增长, 热电联产的低温余热利用改造市场容量超百亿元,目前市场开发不足

5 亿元. 公司在继山西阳泉项目后再次供货国电大同项目,我们预计双良的热电联产 吸收式热泵机组业务有望打开.公司

2010 年溴冷机(热泵)业务有望实现收 入7亿元,2011 年有望突破

10 亿元,增速 50%.按照 45%毛利率和 16%-17% 净利润率估算,预计

2010 和2011 年贡献 EPS0.15 和0.25 元. ? 空冷器:下半年收入确认增加,2011 年有望实现恢复性增长.由于上半年火 电客户要求交付推迟, 公司上半年空冷器实现收入仅 1.3 亿元, 同比下降 53%, 随着四季度交货高峰的到来,我们预计全年公司空冷器收入有望实现 4-5 亿 元的交付.考虑公司

09 年底在手订单

7 亿元和

2010 年新增订单,公司

2011 年收入增长将有保障.同时,随着中东、南亚、东南亚大力发展火力发电, 公司正积极开拓海外空冷器业务,未来有望扩大海外业务的比重. ? 海水淡化:2011 年有望获得订单突破.公司可转债项目拟建设海水淡化项目 全部达产后每年可形成

9 套低温多效 LT-MED/12000 吨海水淡化设备.10 年10 月,公司和神华集团国华电力等四家单位联合设计、研发的

25000 吨/日 大型低温多效蒸馏海水淡化中试装置 在沧州黄骅电厂通过专家评审.公司 每套

25000 吨/日海水淡化装置价格约为 2.5 亿元.我们预计

2011 年订单突 破的可能性较大. 预计海水淡化设备毛利率有望达到 30%, 净利润率超过 10%. ?

10 年苯乙烯毛利率处于历史低位, 未来有望逐步回暖, 并开展码头仓储业务. 在经历

10 年公司苯乙烯盈利大幅下跌后,我们预计苯乙烯有望回到 7%-8%的 平均毛利率水平.在现有的油价水平下,化工业务销售基本将维持在

35 亿元 收入左右,按照 4%的合理净利润率估算,2011 年有望实现化工 EPS0.13 元. 此外,公司利港镇仓储码头仍有富余,有望贡献

5000 万以上收入. ?

6 个月目标价

20 元, 维持增持评级. 我们预计公司 2010-2012 年实现 EPS0.

26、 0.57 和0.73 元, 考虑公司

2010 年四季度和

2011 年有望实现逐步回暖, 余热 利用业务和海水淡化未来增长可期,我们给予公司

6 个月目标价

20 元,对应

2011 年PE35 倍,维持增持评级. 本公司不持有或交易股票及其衍生品,在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务;

本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或 交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的,持有比例可能超过已发行股份的 1%,还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务.本公司在知晓范 围内履行披露义务.客户可通过 compliance@swsresearch.com 索取有关披露资料或登录 www.swsresearch.com 信息披露栏目查询.客户应全面理解本报告结 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司(jyzb@htsec.com) 使用.

2 2011 年01 月 调研报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明

1 申万研究・拓展您的价值 目录1.最坏时候已经过去,四季度和明年有望回暖.3 1.1 溴冷机(热泵) :2011 年余热利用市场看点是热电联产余热回收 .3 1.2 空冷器:下半年收入确认增加,2011 年有望实现恢复性增长.......5 1.3 海水淡化:2011 年有望获得订单突破

7 1.4 化工:产量保持稳定,2011 年盈利有望回到正常水平,并开展码头 仓储业务.9 2. 盈利预测及评级.10 2.1 盈利预测.10 2.2 估值及评级

10 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司(jyzb@htsec.com) 使用.

3 2011 年01 月 调研报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明

2 申万研究・拓展您的价值

图表目录 表1:公司盈利有望实现逐步企稳回暖.3 表2:未来

5 年热电联产低温余热利用改造市场容量超过

100 亿元

4 表3:近两年来溴化锂吸收式热泵机组开始大规模应用于热电联产

4 图1: 双良股份溴冷机市场份额全国第一.5 图2: 火电新增装机容量未来几年将维持在

5000 万千瓦左右

5 图3: 空冷电站装机容量呈现快速增长.6 图4: 空冷器在火电中的使用比例呈现逐步上升态势

6 表4:主要空冷器生产厂商以及行业地位

6 图5: 预计

2020 年海水淡化规模将达

2010 年的三倍以上

7 表5: 2010-2020 年中国海水利用发展目标

7 表6:海水淡化主流技术优劣势对比.8 表7:盈利预测

10 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券股份有限公司 海通证券股份有限公司(jyzb@htsec.com) 使用.

4 2011 年01 月 调研报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明

3 申万研究・拓展您的价值 1.最坏时候已经过去,四季度和明年有望回暖 受化工业务毛利下滑和机械业务收入确认延后拖累,公司业绩跌入冰点.受原 材料和产成品价格波动影响,公司苯乙烯产品毛利率从

09 年的 12%跌到了

2010 年 上半年的 5%,净利润率从 10%跌到 2%.上半年溴冷机收入 3.72 亿元,同比增长 31%,余热业务拓展低于预期;

上半年空冷器由于受下游火电交付延后的影响,收入 仅1.30 亿元,同比下滑 53%.多重因素导致公司前三季度实现每股收益仅 0.13 元, 同比下滑了 65%,公司业绩跌入冰点. 最坏时候已经过去,我们预计四季度和明年公司业绩有望逐步回暖.随着四季 度化工业务吨毛利的回升(12 月单月毛利已经回升至 600-800 元/吨),以及溴冷机 和空冷器进入交付时间,我们预计四季度单季盈利有望出现比较大幅回升.我们预计 2010年公司单季有望获得与前三季度相当的净利润水平, 全年有望实现EPS0.26元. 我们预计

2011 年伴随着各项业务的企稳增长,公司净利润水平有望大幅回暖. 表1:公司盈利有望实现逐步企稳回暖 2009A 20101H 20103Q 2010E 2011E 2012E 化工业务 0.21 0.03 0.02 0.04 0.13 0.16 溴冷机 0.12 0.07 0.09 0.15 0.25 0.31 空冷器 0.07 0.02 0.02 0.06 0.10 0.12 换热器 0.02 0.00 0.00 0.01 0.02 0.02 海水淡化 0.04 0.07 仓储业务 0.03 0.04 合计 0.43 0.12 0.13 0.26 0.57 0.73 资料来源:申万研究 1.1 溴冷机(热泵) :2011 年余热利用市场看点是热电联 产余热回收 热电联产的低温余热利用改造市场容量超百亿元.热电联产是发电厂既生产电 能,又利用汽轮发电机作过功的蒸汽对用户供热的........