PDF《广汇能源（600256）》

广汇能源(600256) 证券研究报告・公司研究・石油化工

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29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] LNG 业务高弹性, 长焰煤利用奠定长线逻辑 买入(首次) 盈利预测预估值 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 8,137 16,291 20,320 25,466 同比(%) 94.

0% 100.2% 24.7% 25.3% 归母净利润(百万元)

655 1,698 2,316 2,739 同比(%) 218.8% 159.1% 36.4% 18.3% 每股收益(元/股) 0.13 0.25 0.34 0.41 P/E(倍) 35.61 17.74 13.00 10.99 投资要点 ? 受益于行业改善,公司业绩拐点已经显现:公司业务主要覆盖煤炭、煤 化工、油气开发以及 LNG 贸易,短期看,受益于天然气贸易带来的套 利机会,公司今年业绩有望大幅增长,长期看,广汇能源拥有丰富的低 硫、低灰、高挥发份的长焰煤,长焰煤的综合利用,尤其是沫煤的综合 利用,也有一些新的技术突破,公司的投资价值逐步隐现. ? 哈密地区煤炭资源的商业价值或有低估: 公司的煤炭资源分布在哈密淖 毛湖地区和阿勒泰富蕴地区, 其中富蕴地区的煤炭为中高挥发份低变质 烟煤,是优质的动力用煤;

哈密淖毛湖地区的煤炭资源为特高挥发份的 低变质烟煤,是非常稀缺的化工用煤,富含油气.随着油价稳步反弹, 块煤干馏业务逐步回暖.随着技术进步,沫煤的综合利用也出现重要突 破.整体而言,哈密地区的煤炭资源的商业价值,市场或有低估. ? 煤化工业务是公司的长期看点: 公司的煤化工业务大致可以分为煤制甲 醇、 长焰煤的分质利用业务以及二甲基二硫、 粗芳烃加氢等业务. 其中, 煤制甲醇业务是目前的主要盈利点, 长焰煤的分质利用则承担了公司的 特高挥发份长焰煤商业价值实现的使命,是市场关注的焦点. ? 国内 LNG 价格高弹性带来套利机会:公司的 LNG 业务涵盖 LNG 的生 产,转运和终端利用三大部分.我们认为,当前国内天然气市场面临较 大挑战,首先,环保压力下煤改气等政策压力极速推升了天然气的需求 量,但是供应端尤其是国内产量无法及时匹配;

其次,供需市场的失衡 导致天然气的价格峰谷差逐渐加剧;

最后,短期政策可能会推高天然气 价格中枢,天然气对煤炭的比价有拉大的趋势.在这样背景下,LNG 进口将成为解决问题的关键环节,而贸易商有望利用 LNG 价格的高弹 性套利.2017 年,南通港吕四港区 LNG 分销转运站项目一期建成并投 入运营,江苏启东 LNG 接收站项目也于

6 月正式投产,公司 LNG 销量 有望大幅增长. ? 盈利预测与投资评级:我们预计公司 2018-2020 年营业收入分别为

163 亿元、203 亿元和

255 亿元,归母净利润分别为 17.0 亿元、23.2 亿元和 27.4 亿元,EPS 分别为 0.25 元、0.34 元、0.41 元,对应当前股价 PE 分 别为 18X,13X 和11X,首次覆盖,给予 买入 评级. ? 风险提示:煤炭价格大幅波动,LNG 市场尚存不确定性 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 4.47 一年最低/最高价 3.52/5.18 市净率(倍) 2.09 流通 A 股市值(百 万元) 30114.85 基础数据 每股净资产(元) 2.14 资产负债率(%) 63.76 总股本(百万股) 6737.10 流通 A 股(百万股) 6737.10 [Table_Report] 相关研究 [Table_Author]

2018 年09 月10 日 证券分析师 柴沁虎 执业证号:S0600517110006 021-60199793 chaiqh@dwzq.com.cn 研究助理 肖雅博 xiaoyb@dwzq.com.cn 研究助理 陈元君 chenyj@dwzq.com.cn -26% -17% -9% 0% 9% 17% 26% 34% 2017-09 2018-01 2018-05 广汇能源 沪深300

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29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 公司的业务侧重能源板块

4 1.1. 公司业绩拐点初步显现

5 2. 哈密地区煤炭资源的商业价值或有低估.6 2.1. 哈密和富蕴基地的煤炭互补性好

7 2.1.1. 哈密地区煤炭富含油气,是公司最可珍惜的资源

7 2.1.2. 富蕴地区的煤炭主要是优质动力煤

8 2.1.3. 集团的煤炭资源体量和上市公司基本相当

9 2.2. 红淖三铁路的开通可以盘活淖毛湖地区的煤炭业务

9 2.2.1. 疆煤外运的空间估计在

8000 万吨左右

9 2.2.2. 红淖铁路投产后,哈密基地的煤炭优势进一步扩大

10 2.3. 技术进步推动淖毛湖地区煤炭的高附加值的实现

11 2.3.1. 淖毛湖地区的煤炭价值如何实现是市场关注的重点

11 2.3.2. 临氢热裂化能够解决哈密地区的长焰煤的高附加值利用问题

12 2.4. 煤炭综合利用的抓手集中在公司手中

13 3. 煤化工业务应该是公司的长期核心竞争力所在.13 3.1. 哈密新能源的煤质甲醇业务基本开稳开满

14 3.2. 分质利用项目的盈利仍需进一步观察

14 4. LNG 高弹性.15 4.1. 启东基地弹性较大,规模较快

16 4.2. 全球的燃气贸易两种 LNG 的比重不断增加.17 4.3. 国内的天然气波动加大,价格中枢上移

17 4.3.1. 国内的天然气需求较旺

18 4.3.2. 燃气供应中期存在较大的缺口

18 4.3.3. 天然气的价格中枢稳步提升,峰谷差越来越大

21 5. 斋桑油田储量超预期

23 5.1. 斋桑油田储量超预期

24 5.2. 进军斋桑引发连续利好

25 6. 盈利预测与投资建议

26 7. 风险提示

27 7.1. 煤炭、甲醇价格大幅波动

27 7.2. LNG 市场尚存不确定性.27

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29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F

图表目录 图1: 广汇的业务体系概览

4 图2: 公司营业收入(亿元)及同比增速

5 图3: 公司净利润(亿元)及同比增速

5 图4: 公司营业收入结构

6 图5: 公司毛利结构

6 图6: 公司主要产品板块毛利率情况

6 图7: 淖毛湖矿区的煤炭分布

8 图8: 淖柳公路的路由

10 图9: 疆煤外运的三条重要通道

10 图10: 不同地区的煤炭资源禀赋差异较大

11 图11: 典型的加氢气化物料平衡

13 图12: 典型的加氢气化产品分布

13 图13: 广汇的 LNG 消费结构中,车用气占比较大.16 图14: 液化天然气在全球贸易量的占比稳步增加

17 图15: 我国陆上天然气管道布局

21 图16: 我国 LNG 接收站布局.21 图17: 我国的燃气和煤炭的比价不太合理

22 图18: 斋桑油气探矿区域

24 图19: 两个油气构造的示意图

24 图20: 南依玛谢夫油气置换示意图

26 表1: 广汇能源的煤炭资源储量分布(亿吨)7 表2: 不同煤种特点及应用分布

11 表3: 广汇能源的主要煤化工项目概览

14 表4: 我国进口天然气管道

19 表5: 我国 LNG 接收站建设情况.19 表6: 中石油

2018 天然气购销合同冬季补充协议细节

22 表7: Sarybulak 主构造和东北构造的天然气储量情况.24 表8: Sarybulak 主构造和东北构造的原油资源量情况.25 表9: 广汇能源的煤炭资源储量分布(亿吨)26 表10: 可比公司估值表

27 表11: LNG 及其他业务拆分表

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29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 公司在油、气、煤炭以及煤化工的产业布局看点较多,更为关键的在于广汇能源拥 有的煤炭资源属于低硫、低灰、高挥发份的长焰煤,这种类型的煤炭资源的综合利用攸 关国内油气产业格局的演进.

14 年下半年以来, 由于国际原油价格暴跌, 加上公司的煤炭分质利用项目进展偏慢, 股价表现差强人意. 随着国家雾霾治理力度的加大,天然气,尤其是 LNG 产业迎来发展契机,公司在 LNG 领域的布局,成效初显.另一方面,国际油价基本见底,长焰煤的综合利用,尤 其是沫煤的综合利用,也有一些新的技术突破,公司的投资价值逐步隐现. 1. 公司的业务侧重能源板块 广汇能源(600256)总部位于新疆乌市,前身为新疆广汇石材股份有限公司,2000 年5月份在上交所挂牌.2002 年,公司开始着手进行产业结构调整,逐步转型成为一家 专业化的能源开发公司,

2012 年6月公司更名为广汇能源股份有限公司. 经营业务主要 包括煤炭、煤化工、油气开发以及 LNG 业务等. 图1:广汇的业务体系概览 资料来源:公司公告,东吴证券研究所 公司的煤炭资源分布在哈密淖毛湖区域和阿勒泰富蕴地区, 其中哈密淖毛湖地区的 煤炭资源为特高挥发份的低变质烟煤,富蕴地区的煤炭为中高挥发份低变质烟煤.煤炭 开采目前主要集中在哈密淖毛湖区域,开采的煤炭部分自用,部分外销.煤炭外销主要 经过自建的淖柳公路(近期)和红淖三铁路(中期)外运,主要是目标市场主要是哈密 地区、河西走廊以及川渝地区. 公司的煤化工业务主要集中在淖毛湖区域,大致可以分为煤制甲醇、长焰煤的分质 利用业务以及二甲基二硫、粗芳烃加氢等业务.其中,120 万吨煤制甲醇业务是目前的

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29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 主要赢利点,哈密的

1000 万吨煤炭分质利用项目则承担了公司的特高挥发份长焰煤商 业价值实现的使命,是市场关注的焦点. 公司的油气开发主要集中在哈萨克斯坦, 其中斋桑油田已经开始实现天然气的稳定 生产. 公司的 LNG 业务涵盖 LNG 的生产,转运和终端利用三大部分.LNG 的生产业务 主要集中在哈密淖毛湖地区和阿勒泰吉木乃地区,分别有两套

5 亿方/年的液化装置. LNG 分销中心主要是中卫基地和启东基地,其中中卫基地承担了疆气外运的职能,启 东基地承担了海气上岸的职能.LNG 下游消费结构以车用 LNG 为主. 1.1. 公司业绩拐点初步显现 2014-2016 年,受国家宏观经济增速放缓、能源结构调整、环保压力加大等因素影 响,甲醇、LNG 市场销售价格大幅下降,煤炭销售量大幅下降,公司实现的营业收入 也随之持续下降,2016 年较

2014 年同期减少 25.23 亿元,同比减少 37.56%.

2017 年,公司业绩拐点初步显现.南通港吕四港区 LNG 分销转运站项目一期建成 并投入运营, 江苏启东 LNG 接收站项目也于

6 月正式投产, 导致天然气销量大幅增长. 同时甲醇和煤炭量价上涨,因此公司营业收入逐年增长.2017 年营业收入同比增长 94.01%. 同时,2017 年度外购气销售量的快速增加,有效提高华东 LNG 市场占有率.项目 进口 LNG 资源销售半径不断延伸,LNG 进口贸易利差稳定贡献利润,成为公司新的利 润增长点. 从收入结构上看, 天然气销售是公司收入和利润的主要来源,

2017 年在公司营业收 入中占比 50.84%;

煤化工产品所占比重自

2013 年起有所提高,2016 年占到营业收入的 32.68%;

而煤炭板块营收却整体呈下降趋势, 煤炭市场低迷, 销量和价格持续走低,........